Eres Jordi Pi-Vives Cassany, Director Financiero de Cartones Catalana Pi-Vives S.A., el grupo papelero catalán de tamaño medio que fundó tu abuelo en 1956. Las tres plantas —Igualada, Vilanova i la Geltrú, Reus— reportan todas un ROI que cualquier consejo calificaría de saludable: 22%, 25%, 18%. Aun así, el consejo familiar, en la última reunión, miró la línea de CAPEX de los últimos cinco años y observó, secamente, que las máquinas están envejeciendo. Ninguno de los tres directores de planta trajo a la mesa un proyecto de modernización este ciclo. El número que aparece en todos los cuadros de mando —el ROI— está haciendo su trabajo demasiado bien. Sospechas que está asfixiando a la compañía.
La situación
Cartones Catalana Pi-Vives S.A. Un grupo papelero de tamaño medio y control familiar con sede en Igualada (provincia de Barcelona), fundado en 1956 por Joan Pi-Vives i Camps en torno a una única máquina de papel reciclado comprada en subasta a una fábrica quebrada de Sabadell. Setenta años y tres generaciones después: facturación 2025 de 185 M€, EBITDA de 33 M€ (margen del 18%), 640 empleados, tres plantas operativas en Cataluña, y una cartera de clientes que va desde el packaging de marca blanca de Carrefour y Mercadona, pasando por las bandejas de carne fresca de Bonpreu y Bon Àrea, hasta trabajos especializados food-grade para Nestlé España.
Eres Jordi Pi-Vives Cassany, 49 años, ingeniero industrial por la UPC + Executive MBA por Esade. Tercera generación. Director Financiero desde 2018. Tu primo Marc Pi-Vives Cassany, 51 años, es el consejero delegado; él dirige el área comercial y de operaciones, tú diriges finanzas, tesorería y la revisión trimestral de asignación de capital del consejo familiar. Entre los dos, la familia controla el 78% del accionariado; el 22% restante está en manos de tres inversores institucionales que entraron durante la reestructuración de 2014 y leen tus cuentas auditadas dos veces al año.
Las tres plantas funcionan como centros de beneficio independientes. Igualada (110 empleados, papel liner y flúting reciclado, la fábrica histórica) — facturación 60 M€, NOPAT 6,6 M€, capital invertido 30 M€, ROI 22%. Vilanova i la Geltrú (180 empleados, convertidor de cartón ondulado, la vaca lechera construida en 1987) — facturación 75 M€, NOPAT 8,3 M€, capital invertido 33 M€, ROI 25%. Reus (95 empleados, especialidades food-grade certificadas BRCGS, abierta en 2009 para el contrato con Nestlé) — facturación 50 M€, NOPAT 5,9 M€, capital invertido 33 M€, ROI 18%. El bonus anual de cada director de planta está anclado al ROI de su planta frente a un umbral del 15%, con una escala progresiva hasta el 25%.
El ambiente en el último consejo, a finales de abril: la presidenta, Doña Pilar Pi-Vives Codina (tu tía, hija de tu abuelo, 72 años), abrió la reunión diciendo que la compañía había invertido 11 M€ de CAPEX en los últimos cinco años frente a 175 M€ de EBITDA acumulado —una tasa de reinversión del 6%, frente a una norma sectorial cercana al 18%—. Smurfit Kappa acaba de poner en marcha una planta de cajas de 120 M€ en Sant Boi; se rumorea que DS Smith tiene el ojo puesto en una adquisición en Tarragona. Los tres directores de planta reportaron sus ROI en esa misma reunión con tranquila satisfacción. Nadie propuso un proyecto de CAPEX.
Esa tarde te fuiste a casa con la sospecha que llevas dos ciclos alimentando: la métrica del ROI está incentivando la infrainversión. Cada director de planta, retribuido según el ROI, tiene todos los motivos para rechazar un proyecto cuyo retorno esté por debajo del ROI actual de su planta —aunque ese proyecto superara el coste de capital de la compañía con margen de sobra—. El efecto denominador mata el bonus del numerador. Quieres llevar al consejo una métrica distinta: el Valor Económico Añadido (EVA) —NOPAT menos una carga de capital al WACC— que premia todo proyecto que gane por encima del coste de capital, sin importar cuál sea el ROI base de la planta. Ahora mismo hay tres proyectos guardados en el cajón del equipo de ingeniería, uno por planta, que la métrica del ROI rechazará y la métrica del EVA aceptará.